Il valore di liquidazione giudiziale è un parametro giuridico, non un esercizio di stile. Da esso dipendono il trattamento dei creditori e, dove lo strumento lo richieda, la distribuzione del valore secondo l’ordine delle prelazioni (art. 112, comma 2). Da esso dipendono anche le valutazioni dei creditori circa gli accordi che vengono loro proposti nella composizione negoziata, quale migliore o peggiore alternativa ad essi, secondo i principi che si praticano nella mediazione delle controversie. 

La sua determinazione ha perciò dignità non inferiore a quella dell’attestazione. Ma, a differenza di quest’ultima, che può contare sui principi di redazione dei piani e sulla lista di controllo per il giudizio di fattibilità, la stima del valore di liquidazione non dispone ancora di una prassi altrettanto definita: la sua unica àncora metodologica è il § 6 della lista di controllo[1]. Un numero asserito e non dimostrato, una cifra di stile, non regge più al rango che la norma gli assegna: occorre che sia la risultante di un iter di valutazione argomentato e controllabile. E occorre ora, perché ad esigerlo saranno per primi i creditori pubblici, il fisco, il Fondo di garanzia, gli altri garanti pubblici, per i quali un valore di liquidazione sottostimato non è un mero rischio inevitabile, ma una vera e propria rinuncia di risorse pubbliche, con una ricaduta sulla collettività (i c.d. taxpayers). 

Perché un valore da determinare esista, occorre che vi sia un valore sottostante. E un valore aziendale da conservare deve necessariamente sussistere, lo richiede il Codice all’art. 47, comma 1, lett. b), con una valenza che non può non essere trasversale, poiché la sua presenza è il presupposto e la giustificazione stessa del risanamento: in sua assenza, nessun risanamento sarebbe possibile. Si tratta, allora, di rideterminare quel medesimo valore nell’ipotesi di una liquidazione giudiziale che si apra nello stesso momento al quale la valutazione si riferisce. È l’identità dell’oggetto a fondare la pari dignità con l’attestazione, ma lo è anche il percorso di determinazione che si fonda sulla veridicità dei dati e sulla coerenza delle previsioni del piano. Il valore aziendale conservato che fonda la fattibilità è la stessa grandezza che l’art. 87 impone di far confluire nel valore di liquidazione, quale «maggior valore realizzabile dalla cessione dell’azienda in esercizio». E non è soltanto l’art. 87 a dirlo: gli artt. 211, 213 comma 4 e 214[2], con l’affitto d’azienda dell’art. 212, fanno della continuità aziendale una modalità fisiologica della liquidazione del patrimonio e, della cessione dell’azienda in esercizio, la regola, relegando la liquidazione atomistica a soluzione residuale. L’azienda in esercizio è dunque il riferimento legale, non l’ipotesi di favore: l’onere argomentativo grava su chi abbatte, non su chi conserva. 

Eppure, la prassi muove spesso in direzione opposta. Il valore dell’azienda viene abbattuto quasi per automatismo, con riduzioni sommarie e forfettarie (e per ciò stesso arbitrarie), in nome di asimmetrie informative, della farraginosità della procedura, di ribassi d’asta dati per inevitabili. Si proiettano così, sul momento in cui si ravvisa la fattibilità del risanamento, alternative liquidatorie che muovono dall’esito di liquidazioni aperte troppo tardi, quando il valore è ormai deteriorato — scambiando per legge di natura ciò che è solo effetto del ritardo. 

Ciò non significa che l’apertura della liquidazione giudiziale sia indifferente. La stessa formula dell’art. 87 — «nella medesima sede» — impone di computarne l’impatto sui rapporti in essere. Ma si tratta di rettifiche puntuali del valore e non di un presunto sconto forfettario. Esse vanno dimostrate, caso per caso, argomentandole con riferimento al settore di attività ed al modello di business, o all’esistenza di regole, o principi, che si oppongono alla continuazione dell’attività in uno scenario di liquidazione giudiziale o, ancora, alla considerazione che terzi soggetti faranno del significato, per il mercato, di una apertura della liquidazione giudiziale. 

La via, allora, è una sola: ricondurre la stima a un iter logico, ancorato al § 6 della lista di controllo, che produca valori solidi, convincenti e controllabili. Costruire questa prassi, colmare il divario rispetto alla maturità raggiunta dall’attestazione, è la sfida che attende i professionisti, ed è il filo che lega le pagine che seguono. 

Il valore di liquidazione giudiziale assume nel CCII una funzione trasversale di validità, che opera ogni qualvolta si presenti il trascinamento coattivo dei creditori silenti o dissenzienti, quale parametro di tutela dei loro interessi e criterio di verifica della convenienza (o di non sconvenienza) delle soluzioni proposte. Costituisce inoltre un elemento essenziale del compendio informativo che consente ai creditori di valutare il proprio interesse. Ricorre, pertanto, con finalità non sempre omogenee, in tutti gli strumenti: 

– negli accordi di ristrutturazione ad efficacia estesa (art. 61), quale condizione per il trascinamento dei creditori riottosi; 

– nei concordati preventivi in continuità, quale contenuto obbligatorio del piano (art. 87, comma 1, lett. c) funzionale alla distribuzione del valore e al rispetto della absolute priority rule (art. 112, comma 2); 

–  nei concordati liquidatori, quale contenuto obbligatorio del piano e condizione di omologabilità (art. 112, comma 5), nonché per la determinazione dell’incremento del 10% tramite apporto di risorse esterne; 

– in tutti i concordati preventivi, quale condizione per il degrado dei creditori privilegiati (art. 84, comma 5); 

– nei piani di ristrutturazione soggetti a omologazione (art. 64 bis, comma 9, che rinvia all’art. 87), per accertare il trattamento dei creditori non deteriore rispetto alla liquidazione giudiziale; 

– nell’accordo transattivo fiscale in composizione negoziata (art. 23, comma 2 bis), e nella transazione fiscale degli artt. 63 e 88, quale presupposto per la valutazione di convenienza; 

– negli accordi e nei concordati di gruppo (art. 284), quale condizione di omologazione in caso di opposizione (art. 285, comma 4), tenuto conto dei vantaggi compensativi; 

– nella composizione negoziata in presenza di crisi o insolvenza, in funzione dell’interesse dei creditori; 

– nei piani attestati (art. 56) e negli accordi di ristrutturazione ordinari (art. 57), per consentire ai creditori di valutare il proprio interesse. 

Il valore di liquidazione giudiziale non trova applicazione, invece, nella sola composizione negoziata[3] attivata in presenza di mero squilibrio ai sensi dell’art. 12 CCII: in tale ipotesi è sostituito, ai soli fini informativi, dal più elevato valore della liquidazione in bonis ordinata. In tal senso il § 6.2 della lista di controllo. L’indicazione va colta nella sua ratio: ove l’impresa versi nel mero squilibrio dell’art. 12, e dunque non sia ancora in crisi, il riferimento al più basso valore di liquidazione giudiziale costituirebbe una informativa fuorviante per i creditori se non addirittura decettiva, perché sottostima la recovery rispetto a quella conseguibile in una liquidazione condotta in condizioni di normalità. Analogamente i Principi di Comportamento dell’Esperto della Composizione Negoziata emanati dal CNDCEC il 22 giugno 2026 al par. 3.3.5. Per contro, si pone l’attenzione su una divergenza interna dei Principi che può essere fuorviante per il lettore in quanto, laddove essi affrontano il valore di liquidazione (§5), fanno riferimento al solo valore di liquidazione giudiziale a prescindere dallo stato dell’impresa. 

 Il principio generale deriva dalla direttiva Insolvency, che all’art. 2, par. 1, n. 6, identifica la verifica del migliore soddisfacimento dei creditori (best interest of creditors test) nel fatto «che nessun creditore dissenziente esca dal piano di ristrutturazione svantaggiato rispetto a come uscirebbe in caso di liquidazione, sia essa una liquidazione per settori o una vendita dell’impresa in regime di continuità aziendale, oppure nel caso del migliore scenario alternativo possibile se il piano non fosse omologato».
La definizione del valore di liquidazione giudiziale è contenuta all’art. 87, comma 1, lett. c), norma alla quale il Codice rinvia ogni volta che menziona il valore di liquidazione. Essa lo descrive come «il valore realizzabile, in sede di liquidazione giudiziale, dalla liquidazione dei beni e dei diritti, comprensivo dell’eventuale maggior valore economico realizzabile nella medesima sede dalla cessione dell’azienda in esercizio nonché delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili, al netto delle spese», alla data della domanda. Il valore di liquidazione è dunque una grandezza economico-giuridica, costruita in funzione dello specifico scenario della liquidazione giudiziale del singolo ente, non un mero valore astratto[4].
Tre corollari ne discendono. La valutazione atomistica ha valenza residuale rispetto a quella dell’azienda e opera nel solo caso in cui quest’ultima conduca a un valore inferiore, coerentemente con l’art. 214. La precisazione «nella medesima sede» impone di tenere conto, nel determinare il valore realizzabile dalla cessione dell’azienda, degli effetti delle ricadute contrattuali sui rapporti in essere. Concorre infine al valore di liquidazione quello delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni collegate alla procedura, revocatorie e di inefficacia, recuperatorie e risarcitorie, al netto delle spese, tenuto conto, per le azioni di responsabilità verso gli amministratori, della sospensione di cui all’art. 2941, n. 7, c.c.; in presenza di soci illimitatamente responsabili vi rientra anche il valore del loro patrimonio. 

La scelta della data di riferimento non è neutra e incide sulla recovery dei creditori, poiché la gestione corrente e gli eventi straordinari possono modificare significativamente il valore realizzabile. Quando dal valore di liquidazione giudiziale discende il trascinamento coattivo dei creditori, la data è fissata dalla norma: nel caso dell’art. 61, comma 2, lett. d), nel deposito della domanda di omologazione per gli accordi ad efficacia estesa; nel caso dell’art. 87, comma 1, lett. c), nella data della domanda di concordato, che può essere solo quella piena[5]; nel caso dell’art. 64 bis, comma 8, nella domanda di omologazione per il PRO; nel caso dell’art. 112, comma 5, nella data di accesso alla procedura per il concordato liquidatorio. Quando invece la finalità è meramente informativa, e cioè nel piano attestato (art. 56), negli accordi di ristrutturazione ordinari (art. 57), nelle soluzioni dell’art. 23, comma 1, la norma non fissa una data ed essa va assunta nella più recente disponibile che deve essere, per trasparenza, esplicitata nel piano.
La fissazione di una data puntuale, necessariamente successiva rispetto al momento in cui è predisposta la determinazione del valore, comporta un divario che si colma stimando le variazioni economiche intermedie.
All’origine di valutazioni inadeguate che conducono ad un mero esercizio di stile vi è un equivoco di carattere temporale. L’assunto secondo cui «dalla liquidazione giudiziale si recupera poco o nulla» si fonda sì sull’osservazione di esiti reali; ma quegli esiti riflettono valori realizzati dopo che si è inutilmente tentato ogni altro percorso, e dunque dopo il degrado prodotto dal ritardo. Non sono quelli i valori conseguibili in una liquidazione aperta tempestivamente alla data della domanda piena, con l’azienda ancora in esercizio. Inferire la capienza della liquidazione da casi strutturalmente compromessi è un errore di selezione del campione: si proietta sul momento di riferimento l’esito di procedure avviate troppo tardi.
Il corollario è dirompente. Il termine di paragone va riferito alla data della domanda piena, di concordato, di piano di ristrutturazione, di accordo ad efficacia estesa, e cioè a un momento in cui l’azienda è ancora in esercizio e il suo valore è integro. La liquidazione giudiziale rilevante è dunque quella che si aprirebbe in quel momento, con esercizio provvisorio o, meglio, con affitto dell’azienda e non una liquidazione di un valore degradato che si materializza più tardi, all’esito del fallimento del risanamento. È questo il punto che salda la fattibilità e il valore di liquidazione giudiziale: stesso momento, stesso oggetto.
Ci si deve però porre per onestà intellettuale una domanda: il riferimento alla liquidazione giudiziale quale unica alternativa concretamente praticabile non può operare allo stesso modo anche nel caso in cui l’impresa versi ancora in crisi e non in stato di insolvenza? Ci si riferisce alla situazione in cui non vi siano al momento debiti scaduti che l’impresa non è in grado di fronteggiare ma unicamente un debito in prossima scadenza che non è in grado di servire. Il momento resta quello sopra individuato o è differito alla scadenza che non verrà rispettata? La lettera della norma prevale sullo stato effettivo dell’impresa? Sono profili che meriterebbero di essere esplorati dalla dottrina e dalla giurisprudenza; si ricorda, al riguardo, la pronuncia del Tribunale di Milano del 3 ottobre 2019[6] che, nel previgente regime, non ritenne sufficiente per la dichiarazione del fallimento la prospettiva anche abbastanza prossima di non essere in grado di far fronte alle scadenze dei propri debiti, in quanto tale situazione, pur rilevante ai sensi degli artt. 12 ss. del nuovo Codice, non valeva  a integrare il presupposto oggettivo della dichiarazione di fallimento (rectius, dell’apertura della liquidazione giudiziale). E poi ci sono casi particolari da tenere in considerazione: si prenda il caso di un debito tributario che l’impresa non è in grado di pagare ma che può essere oggetto di rateizzazione o di rottamazione: in questo caso, l’impresa è già insolvente, oppure non lo è? 

In un ambito sostanzialmente privo di chiare regole operative è intervenuto il nuovo Decreto Dirigenziale del 23 aprile 2026 che, nel rispondere alle modifiche introdotte al Codice con il recepimento della direttiva Insolvency (ci si riferisce in primo luogo all’estensione della lista di controllo a tutti i piani di risanamento disposta dal comma 2 dell’art. 5 bis, ma anche alla definizione del valore di liquidazione) ha offerto al § 6 della Sezione II uno standard metodologico di riferimento, al quale debitore, professionista indipendente per la determinazione della convenienza, attestatore e organi della procedura possono riferirsi per ricercare una metrica comune di base. I suoi criteri si lasciano ordinare in un iter logico: 

– la selezione del parametro: il valore di liquidazione giudiziale in caso di crisi o insolvenza; quello della liquidazione in bonis nel solo caso di squilibrio ex art. 12 CCII, di regola più elevato (§ 6.2); 

– l’eventuale maggior valore dell’azienda in esercizio, ponderato per la probabilità di una cessione unitaria (§§ 6.3 e 6.4); 

–  l’attualizzazione, per il tempo previsto per i pagamenti e per il rischio di insuccesso del risanamento, che rende comparabili le risorse del riparto liquidatorio, anch’esse attualizzate (§§ 6.4 e 6.6); 

– la data di riferimento, distinta per strumento (§ 6.5 e Sez. II bis, § 1.7); 

– la configurazione concorsuale degli immobili, la terza delle tre configurazioni (mercato; quick sale; concorsuale), in luogo del valore di mercato o delle quotazioni OMI (§ 6.8); 

– la depurazione dagli oneri liquidatori: penali, conseguenze del mancato preavviso, obblighi risarcitori, costi di smontaggio, smaltimento e bonifica, deprezzamento del magazzino (§§ 6.7, 6.9 e 6.10). 

Si tratta comunque di uno standard che si limita a definire linee guida. Esse necessitano di essere tradotte in regole operative di dettaglio. Nei paragrafi che seguono chi scrive cerca di individuarle seguendo un approccio rigoroso che muova dalla sostanza. 

Il cuore della stima è il valore dell’azienda, di norma superiore a quello dei singoli asset per il valore dell’organizzazione che permane, pur con le sue carenze; e ben può conservarsi nella liquidazione giudiziale, che l’art. 211 consente di proseguire, anche per singoli rami, purché non arrechi pregiudizio ai creditori. D’altronde è lo stesso art. 211 che introduce il primato della continuità aziendale anche nella procedura di liquidazione giudiziale («l'apertura della liquidazione giudiziale non determina la cessazione dell'attività d'impresa quando il tribunale autorizza il curatore a proseguire l'esercizio dell'impresa» -comma 2- o «se successivamente, su proposta del curatore, il giudice delegato, previo parere favorevole del comitato dei creditori, autorizza, con decreto motivato, l'esercizio dell'impresa, anche limitatamente a specifici rami dell'azienda, fissandone la durata» -comma 3)[7]. Anzi il comma 1 dell’art. 214 è estremamente chiaro nel prevedere che la liquidazione atomistica possa essere disposta solo «quando risulta prevedibile che la vendita dell'intero complesso aziendale, di suoi rami, di beni o rapporti giuridici individuabili in blocco non consenta una maggiore soddisfazione dei creditori»[8].
In senso non perfettamente coincidente si collocano i citati Principi di Comportamento del CNDCEC i quali chiedono che l’esperto si formi il «proprio convincimento in relazione allo scenario più probabile per la liquidazione dell’attivo dell’impresa» considerando le due opzioni e, a tal fine, il punto 5.5.5 enumera per prima la liquidazione atomistica e solo in via successiva la «liquidazione in blocco dell’attivo, ovvero vendita unitaria del complesso aziendale». In realtà l’iter logico da seguire è diverso: non si tratta di scegliere lo scenario più probabile ma di valutare entrambi per escludere la presenza di un maggior valore in caso di trasferimento dell’azienda, nel presupposto più volte sottolineato che alla data di riferimento l’azienda è in esercizio ed ha un valore alla cui conservazione è volta la composizione negoziata.
La continuità, nell’ambito della liquidazione giudiziale, può essere assicurata con un esercizio provvisorio o, meglio, con l’affitto dell’azienda, il cui canone concorre comunque al valore di liquidazione[9]; l’obiezione per cui sarebbe arduo trovare un conduttore esposto al rischio dell’aggiudicazione a un terzo si supera con presidi che, in caso di cessione, ne ristorino oneri e investimenti, remunerando il rischio assunto.

La prassi valutativa distingue tre configurazioni del valore di liquidazione, ordinaria, accelerata e forzata, ora sistematizzate dall’Exposure Draft dei PIV 2026 e dal Discussion Paper OIV n. 1/25 (La valutazione delle aziende in crisi, 2025)[10]. 

Su un piano operativo, occorre osservare che la determinazione muove da due situazioni: la presenza, ovvero l’assenza, di un’offerta per l’azienda o per suoi rami. 

Quando esiste un’offerta seria di un terzo, essa è la prova più concreta del valore dell’azienda in esercizio, e costituisce la base dalla quale ricavare il valore di liquidazione giudiziale applicando gli elementi differenziali, cioè le conseguenze proprie dell’apertura della liquidazione giudiziale che la formula «nella medesima sede» impone di computare. Sono principalmente conseguenze che incidono sulla reputazione dell’impresa. Sul versante dei ricavi, rileva il venir meno di nuovi ordini o contratti, ad esempio, per effetto: della perdita di referenze presso la grande distribuzione organizzata e della qualificazione del fornitore; della minore propensione dei clienti a ordinare beni realizzati su commessa con uno iato temporale tra ordine e consegna o,  nel settore della moda, in presenza del rischio della mancata consegna della prossima collezione; della minore disponibilità ad effettuare acquisti di beni che necessitano di assistenza post-vendita; dei limiti all’affidamento di nuove commesse di lunga durata. Sul versante del ciclo passivo, rilevano i minori approvvigionamenti, per la richiesta da parte dei fornitori, specie esteri, di ricevere i pagamenti all’ordine, con una rilevante crescita del fabbisogno finanziario. A ciò si aggiungono le ricadute contrattuali: interruzione di rapporti concessori, ricadute sui rapporti di associazione temporanea d’impresa, scioglimento degli appalti pubblici, scioglimento forzoso di joint venture, perdita dell’accredito negli albi fornitori dei clienti. Sono questi gli elementi che giustificano uno scostamento dall’offerta; non lo giustifica l’evocazione indistinta della «procedura». All’estimatore si chiede un percorso quantitativo che parta dalla disamina della diversa tipologia della clientela - in relazione alle dimensioni, alle caratteristiche, alla collocazione geografica - e dei rapporti - in relazione all’anzianità, all’interesse e alla vicinanza della controparte. Un’ulteriore conseguenza deriva dal fattore tempo, in particolare per le imprese con EBITDA corrente negativo che necessitano di un intervento immediato. L’impatto è in ogni caso maggiore nell’esercizio provvisorio e più contenuto nel caso dell’affitto di azienda. 

Per contro, occorre osservare che l’esercizio provvisorio consente al curatore di perimetrare i lavoratori occorrenti interrompendo i restanti rapporti. Il che costituisce una mitigazione della quale l’estimatore dovrebbe tenere conto. 

Ne deriva che, nel caso della continuità indiretta, il valore di realizzo convenuto in esecuzione dello strumento non dovrebbe differire da quello della cessione in liquidazione giudiziale, salvo che si dimostri il prodursi di ricadute negative per il solo fatto dell’apertura della liquidazione giudiziale. 

In assenza di un’offerta, il valore dell’azienda si desume dal piano. Esso può determinarsi in base ai flussi di cassa prospettici che l’azienda è in grado di generare, tenendo conto del rischio e ricorrendo alle ordinarie tecniche valutative. 

Vi può essere chi rilevi un’assonanza con la determinazione del valore riservato ai soci nel concordato in continuità di cui all’art. 120 quater. Essa è però solo apparente. È vero che la Sezione II bis, § 2 del Decreto Dirigenziale 23 aprile 2026 ne àncora la quantificazione al valore d’uso secondo l’OIC 9, applicato al patrimonio netto pro quota e con un tasso che incorpora il premio per il rischio di esecuzione del piano: metodi affini a quelli qui proposti. Vi è però una differenza sostanziale, che opera su due piani. 

Sul livello dei flussi: nel valore di liquidazione occorre dedurre gli elementi differenziali indicati al punto precedente, propri dell’apertura della liquidazione giudiziale, nonché il differimento nell’attuazione di intenzioni strategiche già disegnate che potranno essere realizzate solo dall’acquirente, sicché i flussi muovono da un livello inferiore. Essi potrebbero risultare negativi per l’intero orizzonte di piano: in tal caso si ricorre al metodo dei multipli che il mercato riconosce nello specifico settore. 

Sul tasso di attualizzazione: nel valore riservato ai soci può rilevare la mitigazione del rischio dovuta alle azioni industriali già implementate; la valutazione di liquidazione, essendo sostanzialmente ex ante, sconta invece un premio per il maggior rischio. 

Occorre per contro dire che, quando il valore dipenda da opportunità per il cessionario (quote di mercato, reputazione tecnica o commerciale, catena del valore, capitale umano) non fruibili dal cedente, non se ne dovrebbe tenere conto[11]. 

È in ogni caso giustificato che i tassi di attualizzazione siano più elevati rispetto alla gestione in bonis, in ragione del maggior rischio percepito in una situazione distressed, incorporando un risk premium aggiuntivo dovuto al rischio di insuccesso della ristrutturazione. 

In entrambe le ipotesi, la stima deve fondarsi su parametri oggettivi ancorati al caso specifico. 

Quanto al fattore tempo, il valore di liquidazione, per essere comparabile con la proposta del debitore, deve essere attualizzato, al pari di questa, sulla base del costo del denaro. 

Il valore dell’azienda, infine, non comprende necessariamente tutti i beni e i diritti dell’imprenditore, ma solo quelli afferenti al perimetro aziendale: i beni cedibili isolatamente, i surplus asset, vanno valutati separatamente, secondo quanto si dirà al paragrafo successivo. 

Accanto a quella dell’azienda, la valutazione atomistica conserva una funzione propria. Essa non è soltanto la base al di sotto della quale il valore non può scendere (l’art. 214 consente la liquidazione atomistica solo quando realizzi una maggiore soddisfazione dei creditori) ma anche la verifica necessaria a non trascurare un valore superiore che il valore dell’azienda in esercizio non è in grado di esprimere. È il caso della presenza di asset immateriali rilevanti suscettibili di cessione autonoma, marchi, brevetti, privative, la cui cessione separata può generare un ritorno maggiore rispetto al valore dell’intero complesso aziendale; ed è anche il caso dei surplus asset, beni suscettibili di cessione autonoma che non rientrano nel perimetro funzionale dell’azienda, quali partecipazioni in altre imprese, immobili estranei al compendio  che, in quanto cedibili isolatamente, vanno valutati a sé per coglierne il pieno valore. 

La valutazione atomistica, condotta correttamente, sconta costi che non emergono nella cessione dell’azienda, quali gli oneri di smontaggio, smaltimento e bonifica dei singoli beni e il deprezzamento del magazzino, che in caso di interruzione dell’attività può giungere al deprezzamento integrale o ad un valore negativo quando i costi di smaltimento eguaglino o superino il ricavabile, le inefficienze nel recupero dei crediti commerciali e così via. 

Nella pratica il valore atomistico dei singoli beni è spesso oggetto di abbattimenti di valore non dimostrati o inadeguatamente dimostrati, derivanti non da un’intrinseca incapacità della liquidazione giudiziale di conservare il valore, ma dall’impropria assunzione di inefficienze procedurali non coerenti con il modello legale delle vendite delineato dall’art. 216. Tipico è quello per cui il procedimento competitivo è rappresentato come una sequenza di numerosi ribassi d’asta a partire dal valore di mercato. 

Nelle liquidazioni giudiziali manca spesso la fase di scouting e di sollecitazione delle manifestazioni di interesse, essenziale per incrociare domanda e offerta. Le piattaforme digitali, pur ampiamente impiegate, sono base necessaria ma non sufficiente, in particolare per i beni complessi, aree edificabili e immobili industriali che richiedono ipotesi di sviluppo, beni immateriali, beni la cui platea di interessati è specifica e va raggiunta in modo mirato, con un compendio informativo completo, anche tramite operatori che ne conoscano tipologia e localizzazione. È quanto richiede l’art. 216, che impone vendite condotte, anche tramite soggetti specializzati, assicurando con adeguate forme di pubblicità la massima informazione e partecipazione degli interessati. A ciò si aggiunge la determinazione di prezzi base d’asta eccessivi, che muovono da valori astratti e non realizzabili: poiché il tempo deprime di per sé qualunque valore, il processo competitivo, così condotto, da mezzo di massimizzazione diventa causa di deprezzamento. 

Ci si deve allora domandare se, per gli immobili, abbia ancora senso distinguere tra quick sale value e judicial value. La differenza dovrebbe risiedere nel solo venir meno delle garanzie del venditore, mitigato, per i singoli asset, dalle stime e dagli accertamenti svolti in procedura, mentre si dà soverchia rilevanza al fattore tempo, che non dovrebbe tradursi in arbitrari deprezzamenti per effetto di lungaggini, ma limitarsi al confronto tra i tempi di una liquidazione efficiente e quelli dello strumento prescelto, coerentemente con le accelerazioni dei commi 4 e 5 dell’art. 216. Lo scostamento tra quick sale value e valore di liquidazione non può perciò fondarsi su algoritmi sommari, quali astratti ribassi percentuali giustificati dalla generica «mancanza di garanzie» o «minore efficienza», ma esige motivazioni specifiche e puntuali, ad esempio, l’impossibilità di intercettare una domanda allo stato esistente ma destinata a esaurirsi in tempi brevi non compatibili con le esigenze della procedura. Anche la riduzione del valore per deterioramento del bene necessita di valutazioni puntuali in relazione alle spese occorrenti per la conservazione dell’efficienza del bene e alle conseguenze del loro mancato sostenimento. Il mero ricorso ad uno sconto forfettario appare inadeguato e arbitrario. 

Prima delle modifiche portate al Codice l’attenzione critica sulla determinazione del valore di liquidazione giudiziale si è per lo più circoscritta alla presenza del valore dell’azienda in esercizio ed alla inclusione delle prospettive di realizzo delle azioni collegate alla procedura, revocatorie e di inefficacia, recuperatorie e risarcitorie, senza entrare nel merito dei processi valutativi. Un valore di liquidazione sottostimato non è neutro: falsa il test di convenienza e di non deteriorità, ammettendo trattamenti che non lo superano realmente e sottraendo risorse ai creditori, a partire da quelli che su quel test fondano la propria tutela. È ragionevole attendersi un’inversione, che muoverà anzitutto dai creditori pubblici. 

Quanto al fisco, negli accordi e nelle transazioni fiscali (artt. 63, 88 e 23, comma 2 bis) il giudizio, e le valutazioni che lo sorreggono ruotano attorno al confronto con la liquidazione giudiziale: convenienza rispetto a scenari liquidatori - trattamento non deteriore in caso di continuità[12]. La determinazione rigorosa del parametro tutela, prima ancora del debitore, l’interesse erariale. La bozza di circolare dell’Agenzia delle entrate posta in consultazione conferma questo impianto, ma lascia in ombra il modo in cui quel valore deve essere selezionato e quantificato: ne presuppone l’esito, senza fornirne i criteri. È, questo, lo spazio nel quale un intervento di prassi risulterebbe più utile, sia per accelerare i processi sia per assicurare uniformità di comportamento degli Uffici. 

Un’analoga sensibilità è destinata a estendersi agli altri creditori pubblici, e in particolare al Fondo di garanzia per le PMI gestito da Mediocredito Centrale. A seguito dell’escussione, il Fondo si surroga nei diritti del finanziatore (art. 1203 c.c.; art. 2, comma 4, D.m. 20 giugno 2005), vantando un credito di natura pubblica assistito da privilegio generale ai sensi dell’art. 8 bis del D.L. n. 3/2015 (conv. L. n. 33/2015), oggi riproposto dall’art. 17, comma 6, del D.Lgs. 27 novembre 2025, n. 184. Nelle procedure concorsuali il recupero è condotto dall’Agente della riscossione, senza che al Gestore sia richiesta votazione o assenso. 

Ne discende una questione di metodo: è il valore di liquidazione a governare il recupero effettivo, perché determina la capienza dei beni sui quali il privilegio si soddisfa. Quando il Fondo è chiamato a valutare un accordo transattivo, le sue disposizioni operative lo subordinano a una verifica di «convenienza economica» e di «non manifesta infondatezza», alle «concrete prospettive di recupero» e a un’espressa «attestazione della mancanza di alternative migliori», oltre a una soglia minima di pagamento. Pertanto, si impone una stima rigorosa e controllabile. 

Il valore di liquidazione giudiziale è, in conclusione, una grandezza economico-giuridica funzionale alla soddisfazione dei creditori, non un mero valore residuante da un processo meccanico né un numero da inserire come esercizio di stile. La liquidazione giudiziale non è strutturalmente incompatibile con la conservazione del valore aziendale: ai sensi dell’art. 214, la valorizzazione del compendio dovrebbe anzi essere sempre perseguita, salvo che si dimostri preferibile la vendita atomistica. Ricondurre la stima ad iter argomentati, ancorati al § 6 della lista di controllo, che producano valori solidi, convincenti e controllabili: è questa la sfida che attende i professionisti, e un ulteriore banco di prova sul quale si misurerà, nei prossimi anni, la tenuta degli strumenti di regolazione della crisi.