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Marco Iacovissi, Architetto in Roma

Sergio Pajola, Dottore Commercialista in Mantova

IL VALORE DI LIQUIDAZIONE nel Codice della Crisi d’Impresa e dell’Insolvenza

17 Aprile 2026

Premessa: la funzione sistemica del valore di liquidazione

Il valore di liquidazione nelle procedure concorsuali non è un semplice dato numerico estratto da una perizia, ma un parametro giuridico-economico dinamico che funge da architrave dell’intera architettura della crisi d’impresa.

Esso svolge una triplice funzione:
(i) definire il benchmark di confronto tra la soluzione concordataria e quella liquidatoria; 
(ii) delimitare il perimetro applicativo della regola della priorità assoluta (APR) nella distribuzione dell’attivo; 
(iii) offrire al singolo creditore il parametro per sindacare il trattamento ricevuto rispetto all’alternativa giudiziale.

Con l’entrata in vigore del Codice della Crisi d’Impresa e dell’Insolvenza (CCII), e soprattutto con le modifiche apportate dal D.Lgs. 17 giugno 2022, n. 83 (recepimento della Direttiva Insolvency UE 2019/1023) e dal D.Lgs. 13 settembre 2024, n. 136 (c.d. “Correttivo Ter”, in vigore dal 28 settembre 2024), la nozione ha assunto contorni normativi precisi e un ruolo ancora più centrale nell’ambito di tutte le procedure di regolazione della crisi.

1. Il Valore di Liquidazione nel CCII: Quadro Normativo Aggiornato

1.1 La definizione legale: art. 87, comma 1, lett. c) CCII (testo post Correttivo Ter)

Nella sua formulazione originaria il CCII non forniva una definizione textuale univoca di “valore di liquidazione”. Il Correttivo Ter (D.Lgs. 136/2024) ha colmato questa lacuna, riscrivendo l’art. 87, comma 1, lett. c) CCII, che oggi impone al debitore di indicare nel piano:

Art. 87, comma 1, lett. c) CCII – Testo vigente (D.Lgs. 136/2024)
«il valore di liquidazione alla data della domanda di concordato, corrispondente al valore realizzabile, in sede di liquidazione giudiziale, dalla liquidazione dei beni e dei diritti, comprensivo dell’eventuale maggior valore economico realizzabile nella medesima sede dalla cessione dell’azienda in esercizio nonché delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili, al netto delle spese».
 
Questa definizione introduce tre componenti fondamentali che il valutatore deve considerare:

•       Valore atomistico e/o unitario: il maggiore tra la liquidazione dei singoli beni e la cessione dell’azienda in esercizio 
◦       going concern) in sede di liquidazione giudiziale.
•       Azioni esperibili: le ragionevoli prospettive di recupero da azioni revocatorie, risarcitorie e di responsabilità promosse dal curatore, al netto delle relative spese.
•       Nettizzazione: deduzione dei costi di procedura e delle prededuzioni, in modo da esprimere il valore realmente distribuibile al ceto creditorio.

1.2 Le regole di distribuzione: art. 84, commi 5, 6 e 7 CCII

L’art. 84, comma 5, CCII richiede che il piano concordatario sia accompagnato da una relazione che rappresenti il valore di liquidazione come riferimento per le regole distributive. I commi 6 e 7, riformulati dal Correttivo Ter, introducono la distinzione cardine tra:
Il doppio binario distributivo (art. 84, commi 6–7 CCII)
- Valore di liquidazione → Absolute Priority Rule (APR) Il valore corrispondente a quanto realizzabile in sede di liquidazione giudiziale deve essere distribuito nel rigoroso rispetto della graduazione delle cause legittime di prelazione (artt. 2740 e 2741 c.c.). I creditori di grado superiore devono essere soddisfatti integralmente prima di scendere ai gradi inferiori.
- Valore eccedente (surplus da continuità) → Relative Priority Rule (RPR) Per il valore eccedente quello di liquidazione, è sufficiente che i crediti inseriti in una classe ricevano complessivamente un trattamento almeno pari a quello delle classi dello stesso grado e più favorevole rispetto a quello delle classi di grado inferiore. Fanno eccezione i creditori con privilegio ex art. 2751-bis, n. 1, c.c. (lavoratori subordinati), per i quali il rispetto della graduazione rimane inderogabile anche sul surplus (art. 84, comma 7, CCII).
 
Il Correttivo Ter ha inoltre introdotto nel comma 6 un esplicito rimando alla definizione di “valore di liquidazione” contenuta nell’art. 87, comma 1, lett. c), rafforzando così il principio di unitarietà della nozione in tutte le procedure di regolazione della crisi.

1.3 Il test di non deteriorità e l’omologazione: art. 112 CCII

Il Tribunale, in sede di omologazione, verifica che il credito di ciascun creditore sia soddisfatto in misura non inferiore a quanto otterrebbe dalla liquidazione giudiziale (principio di non deteriorità, art. 84, comma 1, CCII).

In caso di classi dissenzienti, il meccanismo del cross-class cram down (art. 112, comma 2, CCII) consente al Tribunale di omologare il piano verificando congiuntamente:

•       lett. a): il valore di liquidazione è distribuito nel rispetto della graduazione delle cause legittime di prelazione (APR);
•       lett. b): il valore eccedente è distribuito in conformità alla RPR (trattamento almeno pari alle classi omogenee e superiore alle classi di grado inferiore);
•       lett. c): nessuna classe di creditori riceve più del dovuto (divieto di trattamento preferenziale);
•       lett. d): nessuna classe dissenziente è composta da “creditori maltrattati”, ossia da soggetti che ricevono un trattamento peggiore di quanto riceverebbero in alternativa.”

Ai sensi dell’art. 87, comma 3, CCII, il professionista indipendente che attesta il piano deve specificamente certificare che esso sia idoneo a riconoscere a ciascun creditore un trattamento non deteriore rispetto alla liquidazione giudiziale: questa attestazione ha come presupposto imprescindibile la corretta determinazione del valore di liquidazione.

1.4 Concordato Preventivo in Continuità Aziendale

Nel concordato in continuità, il valore di liquidazione assolve a una funzione tecnica fondamentale nella distribuzione delle risorse:
•       APR sul valore di liquidazione: finché non si copre il valore di liquidazione, i creditori privilegiati devono essere soddisfatti integralmente seguendo la graduazione legale. Solo dopo può operare la RPR sul surplus.
•       Surplus da continuità (valore eccedente): tutto ciò che il piano genera oltre il valore di liquidazione grazie alla prosecuzione dell’attività è considerato valore della ristrutturazione e può essere distribuito secondo la RPR, con maggiore flessibilità.
•       Continuità indiretta: il Correttivo Ter ha chiarito (art. 87, comma 1, lett. f)) che nel piano devono essere indicati anche i costi e i ricavi attesi quando la continuità è assicurata da un terzo cessionario dell’azienda in esercizio.

1.5 Concordato Liquidatorio

Nel concordato liquidatorio il valore di liquidazione opera con funzione di  soglia minima di ammissibilità: la proposta deve assicurare l’apporto di risorse esterne che incrementino il soddisfacimento dei creditori chirografari di almeno il 10% rispetto all’alternativa della liquidazione giudiziale (art. 84, comma 4, CCII). Serve a dimostrare che la gestione “privata” del liquidatore concordatario sia più efficiente di quella giudiziale, in termini di costi, tempi o rendimento.

1.6 Accordi di Ristrutturazione (ADR) e Piano di Ristrutturazione Omologato (PRO)

Anche negli Accordi di Ristrutturazione dei Debiti (artt. 57–64 CCII) e nel Piano di Ristrutturazione Omologato – PRO (artt. 64-bis e ss. CCII), il valore di liquidazione costituisce il parametro di confronto per valutare la convenienza della soluzione proposta rispetto alla liquidazione giudiziale. Il Correttivo Ter ha esteso l’applicazione dell’art. 84, comma 5, CCII anche al PRO, ribadendo l’unità concettuale della nozione su tutti gli strumenti di regolazione.

2. Criteri di Determinazione del Valore di Liquidazione

2.1 Il confronto tra i due scenari liquidatori

La determinazione del valore di liquidazione impone il confronto tra due scenari alternativi. Secondo l’orientamento consolidato in dottrina e giurisprudenza – ora recepito dalla definizione legale dell’art. 87, comma 1, lett. c) CCII – il valore da considerare è il maggiore tra:

Scenario A – Vendita Atomistica (valore statico) Liquidazione dei singoli beni (cespiti, macchinari, immobili, scorte) separatamente. Comporta solitamente l’azzeramento dell’avviamento.
I macchinari sono valutati al prezzo di usato/scarto e gli immobili come strutture nude, senza considerare la capacità produttiva del complesso. Tende a generare costi procedurali più elevati (molteplici aste, perizie, spese di custodia per ogni singolo lotto).
Scenario B – Cessione Unitaria (going concern value) Vendita del complesso aziendale organizzato, comprensivo di contratti, dipendenti e avviamento. Il CCII (artt. 121 e 194) privilegia la conservazione del valore tramite cessione unitaria o esercizio provvisorio.
Può includere il valore dell’avviamento e della continuità, risultando spesso superiore alla somma atomistica.
Regola: il valore di liquidazione è il maggiore dei due, con l’aggiunta delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili dal curatore, al netto delle spese (art. 87, comma 1, lett. c) CCII).

2.2 Le azioni esperibili: un’importante novità del Correttivo Ter

Il Correttivo Ter ha esplicitamente incluso nel valore di liquidazione le ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili dal curatore in sede di liquidazione giudiziale. Si tratta principalmente di:
•       Azioni revocatorie (art. 163 CCII) per il recupero di atti a titolo oneroso o gratuito compiuti in pregiudizio dei creditori nel periodo sospetto.
•       Azioni di responsabilità verso amministratori, sindaci e revisori (artt. 2393 e 2476 c.c.), il cui esito positivo incrementa la massa attiva.
•       Azioni di recupero crediti e incassi da contratti pendenti.

L’attestatore dovrà quindi effettuare una valutazione probabilistica delle azioni recuperatorie, applicando una stima del valore atteso al netto dei costi legali e procedurali.
Come precisato dal Tribunale di Milano (decreto 5 febbraio 2024), ai fini della determinazione del valore di liquidazione occorre considerare il valore dinamico dell’azienda e non limitarsi alla stima atomistica.

2.3 L’attestazione del professionista indipendente

L’art. 87, comma 3, CCII prevede che il professionista indipendente attesti, nel concordato in continuità, che il piano sia idoneo a riconoscere a ciascun creditore un trattamento non deteriore rispetto alla liquidazione giudiziale. 
Questa attestazione presuppone una corretta stima del valore di liquidazione e costituisce oggetto di un sindacato giurisdizionale sia in sede di ammissibilità (art. 47, comma 1, CCII) sia in sede di omologazione.

3. Il Valore di Liquidazione in Ambito Immobiliare

3.1 Valore di mercato e valore di vendita forzata

In un contesto non strettamente legato alla crisi d’impresa, il valore di liquidazione assume la connotazione di valore di vendita forzata: la somma ragionevolmente ricavabile dalla vendita di un immobile in tempi rapidi, in presenza di una coazione a vendere da parte del proprietario-debitore.

Secondo le Linee Guida ABI e il Red Book RICS, il valore di mercato è definito come l’ammontare stimato a cui un’attività dovrebbe essere ceduta alla data di valutazione tra parti indipendenti e informate, che agiscono liberamente e senza coercizioni, dopo un’adeguata commercializzazione (“Massimo e Miglior Utilizzo”, Highest and Best Use). Il valore di vendita forzata, invece, descrive la circostanza della vendita e non una base di valore intrinseca del bene: per questo motivo le Linee Guida preferiscono parlare di Valore di Mercato con Assunzioni Speciali.

Un’assunzione è “speciale” quando si presuppone che la valutazione sia basata su fatti diversi da quelli esistenti alla data di valutazione (Red Book RICS). 

Nel caso della vendita forzata, dette assunzioni riflettono:

•       Assenza di consenso libero: il venditore (spesso il debitore esecutato) non agisce volontariamente.
•       Tempi di commercializzazione compressi: il periodo di esposizione sul mercato è inferiore al normale per quel segmento.
•       Accesso limitato all’immobile: non sempre è possibile visionarlo con la dovuta regolarità (es. occupazione da parte del debitore).
•       Vincoli al credito: le condizioni di finanziamento per gli acquirenti in asta possono essere più rigide rispetto al libero mercato.
•       Incertezza del possesso: rischio legato ai tempi di effettiva liberazione dell’immobile post-aggiudicazione.
•       Asimmetria informativa: l’acquirente potrebbe non avere accesso a tutte le informazioni o alle garanzie (es. garanzia per vizi) tipiche di una vendita privata.

3.2 Il Valore di Mercato ex art. 568 c.p.c. nelle esecuzioni immobiliari

L’art. 568 c.p.c. stabilisce che il valore dell’immobile pignorato dev’essere determinato dall’esperto stimatore (CTU) sulla base del valore di mercato. Il prezzo base d’asta, ai sensi dell’art. 568 c.p.c., viene poi ridotto di un quarto per fissare l’offerta minima ex art. 571 c.p.c., salvo diversa disposizione del giudice.

Nella stima, la CTU deve tenere conto di eventuali abusi edilizi e oneri di regolarizzazione, dell’assenza della garanzia per vizi tipica delle vendite private, nonché dello stato di occupazione del bene, che può influire significativamente sul valore effettivamente realizzabile in asta.


(continua nel primo commento)
Marco Iacovissi, Architetto in Roma

17 Aprile 2026 15:44
(segue dal Blog Il Valore di Liquidazione nel Codice della Crisi d’Impresa e dell’Insolvenza)

4. Analisi del Mercato Immobiliare: Indicatori di Liquidabilità

4.1 Le Transazioni Normalizzate (NTN) e l’Intensità del Mercato Immobiliare (IMI)

Per trasformare una stima teorica in una previsione di realizzo reale, è necessario analizzare gli indicatori statistici del mercato immobiliare locale forniti dall’Osservatorio del Mercato Immobiliare (OMI) dell’Agenzia delle Entrate:
•       NTN (Transazioni Normalizzate): indicano il volume effettivo di compravendite avvenute in un determinato periodo in una specifica zona omogenea. Un alto numero di NTN suggerisce un mercato fluido dove il valore di liquidazione si avvicinerà maggiormente al valore di mercato.
•       IMI (Intensità del Mercato Immobiliare): indicatore sintetico che mette in relazione le transazioni (NTN) con lo Stock Immobiliare (numero totale di immobili esistenti), esprimendo la velocità di rotazione del mercato.

> Interpretazione dell’IMI
IMI Alta: mercato dinamico, tempi di vendita brevi, minor rischio di aste deserte. Il valore di liquidazione si avvicina al valore di mercato.
IMI Bassa: mercato stagnante; il valore di liquidazione deve subire una decurtazione più aggressiva per attrarre investitori. Si devono prevedere probabili ribassi (tipicamente 25%) nei tentativi d’asta successivi al primo.
Impatto sul cronoprogramma: con IMI bassa, i tempi medi per l’aggiudicazione si allungano, aumentando l’impatto dell’attualizzazione finanziaria sul valore netto di liquidazione.

Questi indicatori consentono inoltre di decidere se proseguire con il processo d’asta o accettare una definizione negoziale (es. saldo e stralcio): se il mercato di zona è debole (IMI bassa), un incasso immediato, anche se inferiore, può essere economicamente più vantaggioso di un’asta lunga e incerta.

4.2 Il Segmento di Mercato dell’Asset

•       Residenziale standard: mercato più ampio, maggiore facilità di liquidazione, scarto minimo tra valore di mercato e valore di liquidazione.
•       Commerciale/Industriale: segmento più rigido. Il valore di liquidazione risente della specifica destinazione d’uso e della domanda locale.
•       Immobili di lusso o “distressed”: richiedono analisi specifiche poiché lo stock è limitato e il numero di potenziali acquirenti in asta è ridotto, amplificando il rischio di realizzo inferiore.

5. Lo Stato Occupazionale e il suo Impatto sul Valore

Lo stato occupazionale è uno dei fattori che incide maggiormente sulla “liquidabilità” del bene:

•       Libero: valore massimo di liquidazione e tempi rapidi di immissione in possesso. Applicazione diretta del valore di mercato con assunzioni speciali.
•       Occupato dal debitore: comporta costi e tempi per la liberazione (nomina del custode giudiziario, eventuale procedura di sgombero), con una svalutazione psicologica sull’acquirente in asta. La decurtazione tipica oscilla tra il 10% e il 20% del valore pieno.
•       Occupato con titolo opponibile (es. locazione registrata ante-pignoramento): il valore di liquidazione crolla drasticamente. L’acquirente dovrà rispettare il contratto di locazione, trasformando l’acquisto in un investimento a rendita. Il calcolo dovrà considerare l’attualizzazione dei canoni futuri (DCF) rispetto al valore pieno, con uno sconto che può raggiungere il 30–50% in presenza di contratti di lunga durata a canone inferiore al mercato.

6. Sintesi Operativa: Schema di Calcolo del Valore Netto di Liquidazione


La valutazione della convenienza procedurale richiede di ponderare sistematicamente i fattori di cui all'allegata Tabella "Schema di Calcolo del Valore Netto di Liquidazione".
Schema di Calcolo del Valore Netto di Liquidazione.pdf 133.58 KB

Riepilogo e Conclusioni

 ★  Riepilogo – Il Valore di Liquidazione: punti chiave
1. Definizione legale (post Correttivo Ter, D.Lgs. 136/2024) L’art. 87, comma 1, lett. c) CCII fornisce finalmente una definizione normativa precisa: il valore di liquidazione corrisponde al valore realizzabile dalla liquidazione di beni e diritti in sede di liquidazione giudiziale, comprensivo del maggior valore da cessione dell’azienda in esercizio e delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili (revocatorie, risarcitorie, di responsabilità), al netto delle spese. Il valore atomistico non è più sufficiente: occorre considerare lo scenario più vantaggioso tra i due.
2. Doppio binario distributivo (art. 84, commi 6–7 CCII) Il valore di liquidazione deve essere distribuito secondo la Absolute Priority Rule (APR), nel rigoroso rispetto della graduazione delle prelazioni. Il surplus generato dalla continuità aziendale (valore eccedente) può invece seguire la più flessibile Relative Priority Rule (RPR), salvo per i creditori lavoratori ex art. 2751-bis n. 1 c.c. (sempre APR).
3. Funzione di garanzia per i creditori In tutte le procedure (concordato in continuità, liquidatorio, ADR, PRO), il valore di liquidazione è il parametro minimo inderogabile: nessun creditore può ricevere meno di quanto otterrebbe nella liquidazione giudiziale (principio di non deteriorità, art. 84, comma 1, CCII). Il Tribunale verifica il rispetto di questo principio sia in sede di ammissibilità (art. 47, comma 1, CCII) sia in sede di omologazione (art. 112, comma 2, CCII).
4. Ruolo dell’attestatore L’attestazione del professionista indipendente (art. 87, comma 3, CCII) deve necessariamente fondarsi su una stima corretta del valore di liquidazione, includendo la valutazione probabilistica delle azioni esperibili e il confronto tra scenario atomistico e going concern.
5. Valore di liquidazione immobiliare Nelle esecuzioni immobiliari, il valore di liquidazione si identifica con il Valore di Mercato ex art. 568 c.p.c., corretto per le assunzioni speciali della vendita forzata (tempi compressi, coazione a vendere, asimmetria informativa). Gli indicatori OMI (NTN, IMI) permettono di calibrare la decurtazione rispetto al valore pieno, tenendo conto della liquidità del mercato locale, del segmento dell’asset e dello stato di occupazione dell’immobile.
6. L’equazione operativa Valore Netto di Liquidazione = max (Valore Atomistico; Going Concern) + Azioni Esperibili (netto spese) − Costi di Procedura prededucibili. Questo valore è la cifra reale che il creditore può attendersi di incassare come parametro di confronto con la proposta concordataria.

In sintesi, il valore di liquidazione non è mai un dato statico: è una stima dinamica e contestuale che richiede al professionista di esaminare tutte le variabili patrimoniali, procedurali e di mercato, calando la valutazione nella realtà specifica dell’impresa e del contesto locale.
La sua corretta determinazione è presupposto indispensabile per la legittimità della proposta concordataria, per la tutela del ceto creditorio e per la validità dell’attestazione professionale.



Riferimenti normativi principali: 
  • D.Lgs. 12 gennaio 2019, n. 14 (CCII), come modificato dal D.Lgs. 17 giugno 2022, n. 83 e dal D.Lgs. 13 settembre 2024, n. 136 (Correttivo Ter). Artt. 84 (commi 5, 6, 7), 87 (commi 1 e 3), 112 (commi 1, 2, 3, 4) CCII. 
  • Art. 568 e 571 c.p.c. 
  • Direttiva UE 2019/1023 (Direttiva Insolvency). 
  • Red Book RICS – Valuation – Global Standards. Linee Guida ABI in materia di valutazione degli immobili a garanzia delle esposizioni creditizie.



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